núm. 15 (2009)

Desde su aparición, el modelo de Markowitz ha sido un referente teórico fundamental para la selección de carteras de valores y ha dado lugar a múltiples desarrollos y derivaciones. Su utilización en la práctica, entre gestores de carteras y analistas de inversiones, no es tan amplia como podría esperarse de su éxito teórico. Aquí se presentan y discuten sus limitaciones en cuanto a implementación práctica, presencia de costos de transacción, consideraciones de rebalanceo, importancia de los análisis fundamental y técnico, y el enfoque de finanzas del comportamiento que, como el de racionalidad limitada, determinan que el proceso de decisión de los individuos posee especificaciones cognitivas y computacionales que le restan perfección a las decisiones. Tales teorías de comportamiento se pueden considerar descriptivas de cómo los inversionistas construyen sus portafolios, en contraste con la de Markowitz, más prescriptiva, pues procura instruir a los inversionistas acerca de cómo deben configurar sus portafolios.  

La Ley 275 de 2001 determinó el sistema de Gobierno Corporativo colombiano. El presente documento permite una mirada desde su entrada en vigencia. Se comentan los lineamientos de los estándares internacionales en esta materia y se comparan con la legislación nacional. Se evalúan las características del Código de Buen Gobierno en Colombia donde se promueve el logro de la competitividad, sostenibilidad y profundización del mercado accionario con base en los principios de la OCDE. Se cotejan estudios realizados en el país (2002, 2007) donde se observa deficiencia en los códigos de las empresas en cuanto a la protección del inversionista, el papel de las juntas directivas y la transparencia en la información. Se expone también cómo ha sido la penetración anual en la adopción de prácticas de buen gobierno en Colombia y la preocupación de empresas privadas del sector financiero por adoptar dichas prácticas. El 60% de las organizaciones no han efectuado modificaciones al código desde su puesta en marcha.

El estudio que se presenta permite mostrar evidencia sobre el importante crecimiento de la actividad bursátil del mercado accionario colombiano para la gran mayoría de acciones, durante el período 1997 a 2007. Los resultados demuestran que la fusión de las tres bolsas (Bogotá, Medellín y Cali) en julio de 2001 está asociada con un aumento del número de operaciones para un grupo representativo de acciones, con cierto rezago, de los valores transados. También se exploran los determinantes y las regularidades de la actividad bursátil. Se encontró que esta depende en buena medida de rendimientos contemporáneos y rezagados y se reduce antes de los anuncios macroeconómicos. Tal comportamiento pone de presente el carácter conservador y poco sofisticado de nuestro mercado accionario. Además, la actividad bursátil presenta importantes efectos estacionales dentro del año y de la semana. Por último, se discuten posibles explicaciones para dichas relaciones desde la literatura y opiniones de los agentes.

El valor en riesgo _VaR_ es una medida que cuantifica los riesgos enfrentados por un portafolio. Entre los métodos de medición del VaR están la simulación histórica, la Simulación Montecarlo, los modelos paramétricos y los modelos de duración y convexidad. Para el cálculo del VaR se requiere modelar los retornos del portafolio y hallar la distribución de pérdidas que los describe. Tradicionalmente, se han supuesto retornos con distribución normal, pero la evidencia empírica rechaza esta hipótesis. Durante los últimos años se han adelantado investigaciones para calcular el VaR utilizando “cópulas”. Estas determinan la estructura de dependencia del portafolio y de los activos riesgosos que lo conforman, sin partir de supuestos sobre sus distribuciones. De este modo se obtienen resultados más realistas y se evita la sobrestimación o subestimación del valor en riesgo del portafolio.

De acuerdo con el estudio que se presenta, por las características de los activos que lo conforman, el método de Montecarlo Estructurado es el más completo y robusto para la medición del valor en riesgo (VaR) de un portafolio hipotético de acciones colombianas de alta y mediana bursatilidad, en comparación con métodos paramétricos o de simulación histórica. Sin embargo, para su aplicación, es necesaria una cuidadosa modelación del comportamiento de las distintas variables de riesgo. La presencia de colas pesadas en las series de retornos de estos activos obliga al uso de modelos de volatilidad del tipo GARCH, EGARCH, PARCH y APARCH. Se evalúa su capacidad de pronóstico del VaR del periodo siguiente en paralelo con el obtenido por el método Normal. Los modelos tipo Garch pronostican mejor el VaR, puesto que logran capturar el efecto de colas pesadas en las series. Definido el proceso estocástico que siguen los activos, se procede a su cálculo con Montecarlo Estructurado. 

A partir de la literatura existente se pretende mostrar el modelo de Flujo de Caja en Riesgo (CFaR), desarrollado en la investigación titulada, “Medición del valor en riesgo de los flujos de caja descontados para la empresa colombiana que no cotiza en bolsa”. Al mismo tiempo, aplicarlo a una empresa no financiera del sector real, con especificación de las variables operacionales y macroeconómicas como resultados aleatorios, en un proceso de modelado estadístico por medio del enfoque de Simulación Montecarlo Estructurado. El objetivo es medir la posible variación de los flujos de caja futuros descontados, a través de una tasa ajustada por riesgo, para aplicarla como herramienta de toma de decisiones con base en el CFaR.

La investigación muestra que es posible realizar, por medio de modelos de redes neuronales artificiales, buenas predicciones sobre el comportamiento diario de la acción de SURAMINV. Tales resultados contrarían la hipótesis de la teoría de eficiencia débil de mercado. A partir de dichas predicciones y con el uso de sistemas de negociación, se evalúa la posibilidad de obtener rendimientos extraordinarios sobre la estrategia Buy & Hold teniendo en cuenta costos de transacción y oportunidad.

ResumenLa estimación del costo del capital propio es un elemento clave en el proceso de presupuestación de capital. Analistas y gerentes financieros utilizan el CAPM para estimar el costo del patrimonio, el cual requiere tanto la medición de la prima de riesgo del mercado como la estimación de beta. En el caso de compañías públicamente cotizadas y bursátiles, el cálculo del costo del patrimonio se basa totalmente en la información disponible en los mercados financieros. Las firmas no transadas en bolsa no cuentan con suficiente información de mercado que permita construir un comparable exactamente válido. Este artículo propone un modelo multicriterio para determinar el costo del capital propio de compañías no transadas en bolsa. El Proceso Analítico de Jerarquías desarrollado por Thomas Saaty soporta la metodología propuesta para derivar prioridades relativas de factores de riesgo corporativos tangibles e intangibles. El modelo requiere que los administradores financieros y de empresas identifiquen las fuentes de información relevante para los datos de entrada requeridos. El mecanismo de verificación de inconsistencias incluido en el modelo AHP permite a los gerentes identificar las posibles inconsistencias, revisar las percepciones y juicios previos en orden a lograr una síntesis correcta.